關(guān)于中國(guó)房地產(chǎn)的討論太多了。
　　流行說(shuō)法是講供給方的問(wèn)題，地方政府對(duì)于土地一級(jí)市場(chǎng)壟斷推高了地價(jià)，所以房?jī)r(jià)高，簡(jiǎn)單概括是地價(jià)推高了房?jī)r(jià)。
　　但是我們看到過(guò)政府強(qiáng)迫別人買(mǎi)地嗎？看到的是開(kāi)發(fā)商使勁地出價(jià)買(mǎi)地。那開(kāi)發(fā)商為什么要高價(jià)拿地呢？很簡(jiǎn)單，是因?yàn)槲磥?lái)房?jī)r(jià)可以賣(mài)得更高。開(kāi)發(fā)商是經(jīng)濟(jì)人，他是求利潤(rùn)的，誰(shuí)會(huì)輕易買(mǎi)比面包還貴的面粉呢？那么市場(chǎng)只有一個(gè)推論，那就是預(yù)期到未來(lái)的面包一定會(huì)比面粉貴。
　　所以說(shuō)到底，原因只可能在需求方，是未來(lái)對(duì)房子的需求高了，房?jī)r(jià)才可以升得更高；這個(gè)需求當(dāng)然是有效需求，而需求實(shí)現(xiàn)的載體就是貨幣，未來(lái)一定是有足夠量的貨幣購(gòu)買(mǎi)力來(lái)形成需求。
　　過(guò)去30年，工業(yè)化和城市化一直是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的兩個(gè)主要引擎?，F(xiàn)在工業(yè)化進(jìn)入中后期，收入增加和方興未艾的城市化引發(fā)大量的居住需求。這當(dāng)然是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的大背景，但不是全部。因?yàn)閱螐淖≌氖褂脙r(jià)值（居住功能）看，除了買(mǎi)房子，還可以租房子，可是我們看到的房子的租售比很高，而且越來(lái)越高。
　　在買(mǎi)和租之間選擇，這是個(gè)經(jīng)濟(jì)中的資金回報(bào)率的問(wèn)題（即真實(shí)利率）。經(jīng)濟(jì)中回報(bào)率高，更多人會(huì)選擇租房子，拿錢(qián)來(lái)投資賺更高回報(bào)，這是合理的經(jīng)濟(jì)選擇；反過(guò)來(lái)，更多的人會(huì)選擇買(mǎi)房子，比租房子劃算。所以在貨幣超量、通脹率高企、實(shí)際利率為負(fù)的背景下，房?jī)r(jià)高漲，租售比高就不奇怪了。因?yàn)榉績(jī)r(jià)是未來(lái)租金的貼現(xiàn)值，而貼現(xiàn)的因子取決于利率，利率低則房?jī)r(jià)高，租售比也就高了。
　　中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格上漲當(dāng)然有收入增長(zhǎng)的因素，但迄今為止其升幅已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出收入增長(zhǎng)的討論范疇，很大程度取決于經(jīng)濟(jì)中真實(shí)利率的水平。經(jīng)濟(jì)中真實(shí)利率長(zhǎng)期偏低甚至為負(fù)數(shù)，才是其持續(xù)上漲的重要原因。按哈耶克的說(shuō)法，負(fù)利率會(huì)改變?nèi)藢?duì)于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，變得不理性和激進(jìn)，致使資源錯(cuò)配和不當(dāng)投資發(fā)生。
　　中國(guó)房?jī)r(jià)問(wèn)題的經(jīng)濟(jì)邏輯很簡(jiǎn)單，沒(méi)有什么復(fù)雜的，都是教科書(shū)經(jīng)典的分析范式中的東西。我不知道為什么每年都吵得那么熱鬧，最后得出的還是“地價(jià)推高了房?jī)r(jià)”的結(jié)論。
　　不妨用一下反證法。倘若土地供給增加，地價(jià)會(huì)不會(huì)下降？恐怕還要看房?jī)r(jià)怎么變。是房?jī)r(jià)的變化引致地價(jià)的變化，而不是相反。倘若房?jī)r(jià)依然上漲，地價(jià)就沒(méi)有道理會(huì)下降。
　　把中國(guó)房地產(chǎn)的問(wèn)題推到供給方，老實(shí)講，根本不合經(jīng)濟(jì)邏輯，但偏偏這不合邏輯的方向，似乎還成了調(diào)控的主要看點(diǎn)（地產(chǎn)商總是吵吵著要求政府放地）。
　　需求方除了限制購(gòu)買(mǎi)外，經(jīng)濟(jì)中的真實(shí)利率基本上不敢碰。我直說(shuō)吧，當(dāng)下這個(gè)貨幣條件，建再多的房子也會(huì)被負(fù)利率催升的貨幣購(gòu)買(mǎi)力所吃掉。中國(guó)現(xiàn)在的房子存量再裝一倍的城市人口或許都沒(méi)有問(wèn)題，但開(kāi)發(fā)商還在抓緊建，大家還是搶著買(mǎi)，為何？
　　經(jīng)濟(jì)中貨幣的整體水位不下降，限購(gòu)只會(huì)令從樓市中擠出的資金推高物價(jià)通脹壓力，整體負(fù)利率的加深反轉(zhuǎn)過(guò)來(lái)又將導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格的進(jìn)一步上漲預(yù)期。道理很簡(jiǎn)單，因?yàn)槭袌?chǎng)會(huì)迫使我們改變我們長(zhǎng)期以來(lái)所習(xí)慣的市盈率（租金回報(bào)率、內(nèi)部隱含收益率等等），人們的風(fēng)險(xiǎn)忍受能力被負(fù)利率所催升。比方說(shuō)，半年前你可能25倍pe才會(huì)考慮購(gòu)買(mǎi)某公司的股票，今天即便是30倍的pe你也覺(jué)得這項(xiàng)投資是值得的。其實(shí)這個(gè)公司什么都沒(méi)變。投資者愿意為此付出的無(wú)端上漲了20％。
　　資產(chǎn)價(jià)格的泡沫本質(zhì)上是人的一種動(dòng)物性的宣泄（人對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度陷入非理性）。這是金融經(jīng)濟(jì)學(xué)中資產(chǎn)定價(jià)的最基本的道理。房?jī)r(jià)會(huì)不會(huì)降，會(huì)降多少，最終還要取決于經(jīng)濟(jì)的真實(shí)利率水平。